2018-5-22 8:24:00

  小米最近快要在香港IPO了,很多人关心估值问题(其实就是想看看上市有没有机会炒),我们今天就来讨论一下。我先抛砖引玉,欢迎大家贡献真知灼见。

  01 二级市场估值回归理性

  讨论估值肯定离不开大环境。最近新经济公司蜂拥至香港上市,一个得益于港股大牛市,供需两旺;一个得益于港股发行制度改革,给了很多政策(比如同股不同权)。腾讯在香港的成功,让很多投资者对国内新经济公司期待很高,也愿意给比较高的估值。但是,先上市的几个走势却大跌眼睛。

  以最新价格/首发价格计算,上市的新股中,众安在线(6060)跌17%,易鑫集团(2858)跌50%,阅文集团(0772)跌33%,雷蛇(1337)跌45%,SUSRAM(1696)跌18%。上得早的美图公司(1357)已经跌回了发行价,最新上的平安好医生(1833)已经跌破了发行价。

  也就是说,新经济独角兽赴港上市,跌破发行价甚至大跌,不是一例两例,而是大面积的。这就说明了一个系统性的问题:二级市场对独角兽公司的估值,比一级市场要低。为什么会出现这种情况呢?一个很明显的原因就是一级市场估值过高。

  一级市场是内部人市场,缺乏透明度,企业和投资人之间是一种共存共荣的关系,都有把估值往上做的意愿。同时,由于不能自由买卖,当估值比较高时股东缺乏退出渠道。等企业上市,投资人自然会选择恰当时机套现利润。因此到了二级市场,股东的利益和企业的利益不再是一致的。有的股东看好继续持有,有的股东觉得短期股价高企就会选择出售。这样一来,定价会更加接近真实。

  02 小米VS格力

  小米上市前夕,财联社报道:小米IPO定价基本确定在1000亿美元以上,争取在1200亿美元,而基石投资者定价在800亿美元。随着招股说明书的披露投资者了解到了更多信息,以及近期港股新股大跌,据传小米的估值已经调整到了700到800亿美元。调整幅度相当大。

  那么小米究竟值多少钱呢?应该说小米的估值应该是动态的,我们这里探讨的只是他上市后短期的估值,长期的取决于雷军的奋斗(这里不讨论)。

  雷军曾经跟董明珠打了一个赌,说是到2018年,小米的营业收入要超过格力。从招股书披露的数据来看,2017年小米营收规模1146亿,而格力则是1500亿。按照增速来看,小米的销售额要在2018年(甚至可见的三年内)超过格力(毕竟董明珠说格力2018年要达到2000亿)是比较困难的了。

  另外,雷军说小米的净利率要长期保持不超过5%,对比而言,格力的销售净利率连续三年都在14%以上。论盈利能力,小米暂时达不到格力的水平。当然你可以说小米是有意保持较低的净利率水平,但从行业来看,中国的手机公司净利率能超过5%的几乎没有。压低价格销售,突出性价比,是小米的杀手锏,也是夺取市场份额的手段,至少我们短期内看不到小米盈利能力的提升。

  从利润水平来看,2017年小米盈利50亿,格力盈利200亿以上。格力的盈利规模是小米的4倍。


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2018-2-8 9:11:00

  杠杆是一种特权,不是什么人都能加的。允许你加你才能加。没有护体的金符,加上去后怎么下来,就不是你自己能说了算的了。

2017-12-21 8:37:00

中国的企业家,成功之后,就算不去找别人,找上来的也是络绎不绝的。尤其是家乡的父母官找来了,更是不好意思拒绝。毕竟亲戚朋友都在那儿,你不做点事,是不是对不起人?

2017-7-24 9:19:00

最近召开的全国金融工作会议,谈了很多有价值的东西。很多人往往对这些会议的内容不听不看,实际上,会议所讨论的,对我们的影响非常大。金融工作的任何一个方面,都会影响到我们的投资、理财,对股市、房地产、外汇等市场的趋势判断,都有很好的指导意义。


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2017-7-17 15:07:00

周末解读全国金融工作会议的文章很多,我们选择从几个角度来看看,有什么需要提炼出的信息。



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2017-4-27 8:14:00


前几天我写了一篇文章,叫《中国商业银行已经进入资产负债表收缩阶段》。从最近一段时间的银行股股价走势来看,确实如此。

很多人不知道什么叫做“去杠杆”。确实,这个词汇太专业。我们换一个很普通的话来说。去杠杆,意思就是还债,把之前借的钱还掉。要还钱,一要靠持续的现金收入,如果没有这个的话,就要出售一些资产。对于很多企业或者家庭而言,出售资产还债的这个过程,就是“去杠杆”,就是“资产负债表收缩”,资产也在减少,负债也在减少。

大家都知道,过去几年,钱很多。钱很多的一个后果就是,借钱相对比较容易。这样很多企业为了发展,借了很多钱。我们中国的老百姓,去银行贷款买房子,利息只有4%,很低,所以很多家庭,也借钱买了房子。对于企业而言,借钱投资,然后就是大量的生产产能过剩,“实体经济不行了”。对于家庭而言,不停贷款买房,房价越买越高,家庭资产中房地产的占比越来越高,有的甚至到了90%以上。

大家都知道,现在实体经济最大的问题就是产能过剩,实体经济投资回报率低,归根到底是高杠杆、高债务。

但是没有办法,中国经济还是靠投资拉动的,靠出口拉动的,说是靠消费拉动的,但是你把这个消费中跟地产相关的一扣除,就没有多少了。说白了,经济增长需要一定的债务。过去经济增长这么快,是加杠杆的功效。企业、居民、政府,都背了大量的债务。这在全世界来看,增速都没有中国这么快的。

中国的情况也很清楚,非金融部门的杠杆,从2009年以后直线上升。我们说政府的杠杆率不高,对地方债务的管理几年前就开始规范了。对企业而言,这几年各种去产能、债转股,也是在明显地降低杠杆。但是对于老百姓,对于住户而言,杠杆就上去了。毕竟,市场经济的主体就是这么几个,不可能大家一起减杠杆,这样的话经济就熄火了,就没有发动机了。政府和企业降杠杆,那么这种情况下,要当经济的发动机,就只能是住户,是老百姓加杠杆,说白了就是买房。

海通证券研究报告这样写:2015年以来,居民财富配置再次向房地产倾斜。与此同时,居民贷款增速则大幅走高,2016年上半年居民贷款增速接近接近20%,远超存款增速,其中对应房贷的居民消费性中长贷增速已超30%,而反观居民其他贷款增速则大幅缩水至7%。
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2017-4-20 8:39:00

  当我们谈到这几年货币供应的时候,有人总会说,是不是央行在放水。实际上把M2的数据拿出来看,这个增速并没有特别大。而且从央行的资产负债表来看,从2013年到现在,扩张并不厉害。

  笔者之前曾说过,一个直观的感觉,基础货币供给的增速虽然看起来没有那么快,但是商业银行的货币乘数最近几年应该是增加了不少,有两个重要原因:一是商业银行的金融创新,通过同业、理财等方式,变相监管套利,降低了实际上的准备金率;二是互联网金融和移动支付的崛起将以前的大量现金转换为生息资产(比如余额宝),以前这些现金不参与金融活动,现在全部参与。货币乘数增加,意味着单位基础货币产生的总货币倍数增加。为什么感觉到处都是钱在寻找资产,这些钱是怎么来的,不能全怪水龙头,也要考虑到水管优化。

  这些话怎么理解呢?货币供给是央行和金融体系的合力。央行负责供给基础货币,金融体系负责放大这个货币的效用。对于银行等金融机构,是需要以资本充足率来考核的。假如一个业务不需要考虑资本充足率,就是说你没有净资产也可以放贷款,那么会是一个什么样的结果。

  什么样的业务没有净资本的约束呢?商业银行这几年所谓的非授信业务。从2012年开始,随着商业银行对房地产公司的贷款审核规定越来越严格,这些贷款通通进入了影子银行系统。毕竟,对于商业银行而言,房地产项目的贷款一直以来就是他们最重要的业务之一,即便是政策有所限定,但是需求依然存在。通过各种形式的金融创新,商业银行依然还是要追逐这个利润最大的业务。通过影子银行系统,商业银行发明了很多不同的金融创新工具,包括同业、理财、非标、资管产品等。就是用目前银监会所说的“监管套利”的方式,把原先的贷款包装成了类贷款——而这些类贷款,通通没有资本充足率,没有风险准备金的法定考核。

  金融自由化的大环境下,对影子银行的监管力度远远跟不上影子银行的发展。不仅商业银行的监管套利愈演愈烈,民间金融以各种名目比如互联网金融的名义也大举进入了传统的银行信贷体系。现在有多少互联网金融公司,它们的资金来自于网上吸收固定利息的存款,他们还对外发放贷款——这是妥妥的银行。对于用户而言,这样的机构和银行有什么区别呢?但是,就因为它们不把自己叫做银行,它们就完全不受银行业的监管,什么资本充足率的考核根本就管不到它们。

  这几年监管也在注意这些问题。对非标,对各种类授信项目,也开始要求有考核指标了。对于各种通道,也开始要求有净资本的考核要求。最重要的是,现在央行也开始把以前完全游离在体系之外的金融纳入监管范畴。2016年10月,央行将表外理财纳入2017年广义信贷增速考核。今年,央行又准备把同业存贷纳入同业负债考核。可以说,央行的“宏观审慎评估”(MPA)考核,意味着对过去几年金融自由化积重难返的刹车。从2017年一季度的信贷数据来看,MPA考核的效果也在逐渐体现。3月末M2增速同比下滑,显示货币政策已经在偏紧了。


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2017-4-5 8:45:00

  雄安新区是一个新的案例,在此前全国各种新城新区的建设中,确实有不少重复建设,规划失当的地方,但并不能以此来怀疑雄安新区的建设究竟能不能成。在这样一个国家战略规划下,在这么多实干派官员的推动下,雄安新区做成功的概率是非常大的。

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